1、2. 同济大学　经济管理学院　3. 复旦大学　金融研究院

【摘要】在中国拥有巨额外汇储备并急需寻求储备资产管理模式创新的背景下，本文以货币性外汇储备和资本性外汇储备的划分为前提，将多层次、系统的管理思想引入到外汇储备资产优化配置中。通过构建基于多层次需求的货币性外汇储备币种结构优化的AHP模型，测算出外汇储备货币性资产的最优币种权重。在币种结构确定的基础上再建立修正的资产结构优化AHP模型，并最终计算出货币性资产权重，从而实现了币种结构和资产结构优化的真正结合。研究结果表明：美元在币种权重中的领导地位还难以撼动，货币性存款在资产组合权重中也具有明显优势。因此，在货币性资产优化配置中，不宜将币种盲目多样化，同时应充分考虑货币性储备资产的功能和特性，选择流动性强、安全性高的金融资产。

关键词：外汇储备；货币性资产；优化配置：AHP模型

中图分类号：F830        文献标识码：A

Multilevel Optimized Allocation of Exchange Reserve Monetary Assets：Based on an Analysis Framework of AHP Model

Abstract: Under the background of hold huge foreign exchange reserve and need for reserve assets management mode innovation in China, this paper is based on the premise of divide of monetary and capital foreign exchange reserves assets, and introduce the management thoughts of multi-level and systematic into foreign exchange reserve assets optimization configuration, and work out the optimal money assets weight of foreign exchange reserves. Based on the monetary structure is determined, establish a fixed AHP model of assets structure optimization, and finally calculate the weight of monetary assets, thus realized combine of monetary structure and assets structure. Study results show that: dollar is very important in monetary weigh; monetary deposit has obvious advantages in the asset portfolio weight as well. Therefore, when we optimal allocation the monetary assets, diversified the money blindly is unfavorable. At the same time, we should give full consideration to the function and characteristic of monetary reserve assets, and choose the financial assets of strong liquidity and high security.

Keywords: foreign exchange reserves; monetary assets; optimal allocation; AHP model

一、引言

截止2012年6月，我国的外汇储备余额已经达到3.24万亿美元，遥遥领先于世界各国。巨额外汇储备在有力提升我国综合国力和国际信誉的同时，也暗藏着诸多风险。特别是在国际金融危机和欧洲债务危机背景下，国际经济形式风云突变、扑朔迷离，这使我国的外汇储备面临严重缩水，也对外汇储备的投资管理提出了更高的要求和严峻的挑战。因此，如何对外汇储备资产进行优化配置和科学管理，使之在充分考虑外汇储备功能及特殊性的基础上达到保值增值目标已成为当前我国迫在眉睫的重要问题。

然而，令人遗憾的是，在已有研究中大部分属于外汇储备规模方面，而对外汇储备资产优化配置的研究涉及甚少，且主要集中在储备币种结构的估计上。本文认为外汇储备币种结构的确定不能完全代替结构管理或资产优化配置，充其量只能作为资产优化配置的一个部分，因此外汇储备资产的优化配置应包括币种结构和资产结构优化两个方面，并需要在外汇储备管理中将二者进行有机结合。同时，根据外汇储备的功能及需求，我们将外汇储备划分为适度外汇储备和超额外汇储备两个层次。[1]对于拥有巨额外汇储备的中国来说，适度外汇储备应该主要用于执行传统储备的功能，它是一种“刚性”需求，在一国的外汇储备管理中具有重要地位，其资产配置方式是以追求流动性和安全性为主的“稳健型”方式，在资产优化配置中也主要选择流动性强、安全性高的金融资产，由于这些金融资产具有较强的货币性，因此，我们将适度外汇储备视为货币性外汇储备资产。而超额外汇储备则可用于全球投资，以追求“长期性、战略性和高回报”，其投资管理策略也主要为“积极型”策略，在资产优化配置中，主要投资长期性、战略性的金融资产或其他资产，因此，我们将超额外汇储备视为资本性外汇储备资产。[2]并根据适度储备和超额储备的不同特点和功能以及相应的投资管理原则和策略进行分门别类的资产配置，从而构建多层次的外汇储备资产优化配置体系。[3]为此，我们尝试性的建立适度外汇储备币种结构优化的完全层次结构模型和资产结构优化的不完全层次结构模型，并根据我国对适度储备的实际币种需求结构和资产需求结构，选择相关的指标和数据，测算出我国现阶段适度外汇储备的币种组合权重和资产组合权重。

本文的贡献在于：（1）在适度外汇储备资产的优化配置中，将币种结构和资产结构综合起来考虑，实现二者即相对独立又紧密结合的配置模式，弥补了已有研究只注重币种结构估算的缺陷；（2）尝试性地引入AHP模型，并对其进行拓展，将多层次的系统管理思想引入了外汇储备资产优化配置的分析框架，并构建了相应的外汇储备货币性资产的优化配置模型；（3）选择大量的国内外现实数据，为AHP模型各准则下的权重确定提供了客观的依据，克服了判断矩阵构造的主观性，提高了结果的精确度和可靠性。（4）以外汇储备的需求动机为视角，将外汇储备资产划分为不同层次，将AHP模型同时用于外汇储备币种结构和资产结构的优化，从而将多层次管理的思想贯穿于始终，不仅测算出外汇储备货币性资产的最优币种权重，而且还计算出最优资产权重。

本文的结构安排：第二部分文献综述；第三部分建立我国货币性外汇储备资产币种结构优化的AHP模型，并确定最优币种权重；第四部分建立货币性外汇储备资产结构优化的AHP模型，在币种权重的基础上进一步计算出货币性储备资产权重；第五部分，结论及政策建议。